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专题：2025分析师大会：资本市场“奥斯卡”启幕

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　　11月28日，2025分析师大会举行。半夏投资创始人李蓓出席本次大会并发表主题演讲。李蓓表示，当前A股、港股大盘指数已成为全球各类资产中性价比突出的高回报标的，即便经济持续承压、通缩态势延续，核心指数的ROE（净资产收益率）也已筑底企稳，不会再出现明显下滑，龙头企业的盈利韧性将成为市场重要支撑。

　　李蓓首先从估值维度给出直观对比：“静态横向来看，A股、港股大盘指数在全球资产中具备显著的回报优势。以沪深300指数为例，当前PE（市盈率）约13倍，隐含回报高达7%，港股部分指数的隐含回报更是高于这一水平。”她进一步补充，尽管市场担忧局部领域存在泡沫，但全市场估值中位数仍处于中偏低区间，整体估值风险已充分释放。

　　针对市场最核心的盈利担忧——“经济下滑、通缩延续是否会导致盈利崩塌”，李蓓给出明确回应：“这正是我想重点澄清的一点：即便经济没有起色、通缩继续，核心指数的ROE也已不会再明显下降。”她援引历史数据佐证：“过去两年，在通缩持续、经济下滑的背景下，核心指数的ROE已经走平，并未跟随经济同步下行。回顾2008年金融危机、2015年市场调整、2018年贸易摩擦等多轮经济大幅下滑或通缩周期，当大盘指数ROE下滑至当前附近水平时，都会获得极强的支撑，不再继续下探。”

　　为何ROE能在经济低谷期筑底？李蓓分享了其深度思考结论：“经济处于低谷时，大量企业会陷入亏损，此时龙头企业的ROE本质上体现的是优势企业与普通企业的盈利能力差距。大盘指数多由龙头企业构成，当这些优势企业的ROE仅维持在个位数时，大量中小微企业已难以为继，行业出清机制会自动启动。”

　　为印证这一逻辑，李蓓举出资管行业“寒冬开花”的典型案例：“建材行业当前正处于深度调整期，但龙头企业已显现盈利改善迹象。以某管材龙头为例，其所处行业目前仅行业前两名仍能保持盈利，第三名已陷入亏损，其余绝大部分企业更是亏损严重。”她进一步分析，即便行业需求继续下滑，盈利能力也难以再降——“当尾部企业达到现金流亏损临界点时，就会逐步关停出清，行业下滑压力会被出清过程吸收，龙头企业的盈利能力得以维持在当前水平。同时，龙头企业的市场份额在持续提升，叠加此前的高减值逐步收窄，其利润已开始回升。”

　　李蓓强调：“在最艰难的行业中，龙头企业的利润已从6%左右的水平启动回升，而行业第二名净利润仅1%。这种‘寒冬中开出的花’，正是核心指数ROE能够筑底、无明显向下风险的关键原因。”

　　这番基于估值优势与盈利韧性的看多论述，为当前纠结于经济基本面的市场注入强心剂。李蓓的分析不仅点明了A股、港股的全球资产性价比，更揭示了行业出清背景下龙头企业的投资价值，引发现场对低估值核心资产配置机会的热烈探讨。