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　　申万宏源发布研报称，维持泡泡玛特（09992）“买入”评级，泡泡玛特凭借丰富的IP矩阵与成熟的运营能力，持续激活海外市场，线下渠道快速铺开，节日新品屡次引发销售热潮，此外伴随Labubu等头部IP的全球走红，公司品牌力显著提升。看好中长期公司的赛道、管理和经营能力、竞争格局。

　　申万宏源主要观点如下：

　　全球化进程有条不紊，看好海外供应链及渠道扩张，承接全球粉丝需求

　　潮玩品类有强展示属性、社交属性与礼赠属性，线下渠道是重要的销售渠道、展示场景，高度标准化门店也是品牌核心营销方式，零售店拓展有望进一步激活新地区用户需求。截止10月30日，该行统计公司海外零售店数量达171家，整体节奏符合规划：1）北美地区62家、欧洲28家、进军中东，各国年内新增首店，广度密度均有较大提升空间；2）东南亚已达44家，渠道稳步推进；东亚地区达22家，日韩渠道持续优化。海外爆火给公司供给带来较大挑战，当前北美等地产品供给、物流等等情况均在调整和优化中，需求面泡泡玛特的商品、IP丰富度高，该行认为给公司较高容错率。10-11月万圣节新品在北美引起销售热潮，看好年底密集节假日带来Labubu及其他新IP的社交传播和营业额增长。

　　单个IP爆发不影响整体平台化建设，公司整体品牌力显著提升

　　1）Labubu单一IP的曲线：泡泡已验证自身长线IP运营能力（Molly、SP），可以通过产品创新与迭代维持粉丝粘性，关注后续主力产品线。2）Labubu单个IP占比健康（25H1收入占比35%），其他IP：SP、星星人有明显破圈，而当前泡泡粉丝基数大有初始流量优势，关注后续产品及营销活动可能带来进一步破圈（星星人乐园表演、动画）；3）平台化站上新的台阶：随Labubu全球爆火以及一众头部IP的火热，泡泡全球品牌力也实现跃升，11月27日泡泡多个IP参与纽约梅西百货感恩节大游行。

　　长期看好公司商业模式壁垒及持续性

　　该行认为泡泡从IP设计、运营、供应链等均是全球最有竞争力的公司，可以通过运营实现IP长周期价值（单个IP曲线能通过运营改善、平滑周期波动），近期Crybaby、Dimoo的搪胶毛绒发售后均保持小幅溢价，Dimoo搪胶毛绒上新后迅速售罄，星星人和LABUBU火爆单品也维持一定溢价，说明IP的供求生态较6月前更健康，有利于沉淀长期粉丝。

　　风险提示

　　海外地缘政治影响扩张速度；新品销量不及预期；新IP孵化不及预期。